금융위기 전후 오피스시장 자본환원율의 동태적 변화에 관한 연구

Abstract

자본환원율은 수익성 부동산의 소득을 가치로 변환시키는 비율을 의미하며 부동산 시장의 수익률을 나타내는 지표이다. 이는 다른 경쟁관계에 있는 부동산 및 주식, 채권과 비교하여 합리적인 투자의사결정을 가능하게 하는 역할을 한다. 이처럼 오피스의 공간시장과 자산시장이 밀접한 관계를 가지고, 거시경제와도 관련성이 높아가는 시점에서 자본환원율의 동태적인 변화를 분석함으로써 동향을 파악하는 것이 중요하다고 할 수 있다. 이 논문은 금융위기 이후 변화된 시장 환경 속에서 자본환원율의 동태적인 변화에 영향을 미치는 요인을 파악하고 어떠한 변화가 있는지를 살펴보고자 하였다. 따라서 분석시점은 2003.1Q~2014.2Q까지 총 46분기를 대상으로 하되 리먼 브라더스가 파산한 2008.3Q를 기준으로 하여 전후 23분기씩 동일한 기간을 설정하였다. 오피스 시장에서 자본환원율의 동태적 변화 분석을 위한 변수는 오피스 시장과 거시경제 내에서 상관관계 분석, 인과관계 검정 등을 통해 임대료와 공실률, 국고채금리(5년), 실질GDP로 결정하였다. 상기의 변수를 대상으로 공적분 검정을 통해 VAR모형을 이용하여 동태적 관계를 분석하였다. 연구의 주된 분석결과를 요약하면 다음과 같다. 첫째, 금융위기 이전 오피스 시장의 변수 중 임대료와 공실률이 자본환원율에 미치는 영향은 임대료의 영향이 상대적으로 컸으나, 이후에는 공실률의 영향이 커졌음을 확인할 수 있었다. 금융위기 이전 임대료는 1~2기까지는 양의 충격을 미치나 이후 3~5기까지 음의 충격을 가했으며 공실률은 1기에만 음의 충격을 가하는 것으로 분석되었다. 그러나 금융위기 이후에는 임대료가 자본환원율에 미치는 충격의 정도가 줄어들은 반면 공실률은 1~2기까지 자본환원율에 양의 영향을 주어 방향이 바뀌었으며 충격의 정도 또한 커진 것을 알 수 있다. 둘째, 금융위기 이전 거시경제변수 중 국고채금리와 실질GDP가 자본환원율에 미치는 영향은 미미했으나, 이후에는 국고채금리가 자본환원율에 미치는 영향력이 증가하였다. 금융위기 이후 국고채금리는 1기에 음의 충격을 가하나 이후 2~4기까지 양의 충격을 주는 것으로 분석되었고 GDP는 미미하게 양의 민감도를 보이는 것으로 분석되었다. 금융위기를 겪은 이후 자산(매매)시장에서는 국내 실물경기에 충격이 오면서 공실률이 상승하고 임대료 상승률 또한 둔화되었다. 지속적으로 상승하던 매매가격이 하락하면서 매각 차익을 얻을 것이라는 기대감은 상실되었고 매기의 운영에 따른 수익률을 중시하면서 다른 상업용 부동산 및 주식, 채권 등과 비교하는 투자자산으로 변화되었다. 이러한 관계속에서 자본환원율을 구성하는 주 요인은 크게 무위험수익률과 위험프리미엄으로 나눠볼 수 있다. 무위험수익률 중 대표적인 것이 국고채금리이고 위험프리미엄 중 대표적인 변수가 공실률이라 보면 매기 운영 수익에 영향을 주는 변수와 자본환원율과의 관련성이 커진 것으로 볼 수 있다. 본 연구는 분기별 시계열 자료를 가지고 금융위기 이전과 이후 시점을 분리하여 분석을 수행함에 따라 기간이 짧아 오차가 발생했을 가능성이 있다. 또한 자본환원율을 시장추출법으로 추정하였으나 오피스 시장의 공실(률)이 상승하면서 렌트프리(무상 임대기간)를 주는 빌딩이 늘어나 정확한 임대료 및 자본환원율의 추정에 어려움이 뒤따른다. 그럼에도 본 연구는 오피스 시장, 거시경제변수, 자본환원율과의 동태적인 관계를 실증적으로 분석하여 변수들 간의 연관성을 규명하였는데 그 의의가 있다. 이러한 연구결과는 오피스 혹은 거시경제변수의 변동에 따른 동향 파악 및 자본환원율을 추정하는데 활용될 것으로 사료된다.